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USA

Trumps Wirtschafts­wunder: Fake News?!

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Die Wirtschaftspolitik des US-Präsidenten ist so umstritten wie seine Person. Fans feiern Donald Trumps Handels- und Fiskalpolitik als Rezept, Amerika ökonomisch wieder „great“ zu machen. Skeptiker sehen hingegen vor allem zerschlagenes Porzellan in der Diplomatie, steigende Schulden und ein konjunkturelles Strohfeuer.

Ende 2018 schaut die US-Wirtschaft gemessen am Wachstum auf eines der besten Jahre in diesem Zyklus zurück. Seit eineinhalb Jahren liegt das Quartalswachstum nun oberhalb des Trendwerts von rund 2% – ein Rekord in der aktuellen, seit 2009 laufenden Expansionsphase. Die Stimmungs­indikatoren für Unternehmen und Verbraucher bewegen sich nahe historischer Hochs. Die Arbeits­losenquote ist so niedrig wie seit Jahrzehnten nicht mehr.

Zitat

New Economic Records being set on a ­daily ­basis – and it is not by accident!

Donald Trump

Über die Ursachen dieses Booms wird kontrovers diskutiert. Sie haben unmittelbare Implikationen für seine Nachhaltigkeit und damit für den Ausblick 2019. Donald Trump, der erfahrene „Self-Promoter-in-Chief“ im Weißen Haus, nimmt naturgemäß für sich in Anspruch, mit seiner „großartigen“ Wirtschaftspolitik für den Boom verantwortlich zu sein. Entsprechend sieht er Wachstumsraten von 4% so weit das Auge reicht.

Eine andere Möglichkeit wäre, dass zehn Jahre nach der Lehman-­Pleite die aus der Finanzkrise resultierende Verunsicherung und Zurückhaltung nun überwunden sind und die Amerikaner endlich ihre „Animal Spirits“ wiederentdecken. Wir ver­treten eine dritte Position: Die Investitionen verzeichneten einfach eine temporäre Erholung nach einer äußerst ungewöhnlichen Schwächephase. Wichtiger ist aber noch der spürbare Stimulus durch die Fiskalpolitik. Deren Lockerung, und nicht die Genialität des Präsidenten, befeuert die Konjunktur. Die Steuersenkung Ende 2017 hat Haushalte und Unternehmen erheblich entlastet. Die Staatsausgaben legen so kräftig zu wie seit 2009 nicht mehr. Der IWF schätzt, dass der unmittelbare fiskalpolitische Impuls 2018 einen Prozentpunkt am ­Bruttoinlandsprodukt ausmacht. Selbst unter konservativen Annahmen über die Größe der Zweitrundeneffekte einer expansiveren Haushaltspolitik ist ein guter Teil des geschätzten Wachstums 2018 von knapp 3% direkt oder mittelbar auf niedrigere Steuern oder höhere Staatsnachfrage zurückzuführen.

Auf Basis der aktuellen Gesetzeslage wird dieser Effekt 2019 noch nicht ins Negative umschlagen, sich aber mehr als halbieren. Der Rücken- wird nicht zu einem Gegenwind, flaut aber merklich ab. Da die Demokraten bei den Kongress­wahlen die Mehrheit im Repräsentantenhaus erobert haben, wird der Spielraum der Regierung für neue wirtschafts­politische Maßnahmen überschaubar sein. Dies gilt auch für ein großes Infrastrukturprogramm. Obwohl die Demokraten dies inhaltlich mittragen würden, ist eine Kooperation mit diesem Präsidenten politisch wohl so „toxisch“, dass man ihm jedes legislative Erfolgserlebnis wird verwehren wollen. Entgegen der Ankündigung Trumps hat sich die Steuersenkung zudem nicht „selbst finanziert“, das Haushaltsdefizit des Bundesstaates weitet sich 2018 auf geschätzte 4,8% am Bruttoinlandsprodukt aus und dürfte 2019 über 5% steigen. Der Berg an Staatsschulden war mit Ausnahme der Phase unmittelbar nach dem Zweiten Weltkrieg relativ zur Größe der US-Wirtschaft nie höher als heute. Auch dies dämpft den politischen Appetit für weitere Ausgabenerhöhungen und Steuersenkungen.

Handelspolitik: Wachstumsbremse und Preistreiber

Donald Trump hat den Handelsstreit zu einem Zeitpunkt vom Zaun gebrochen, zu dem die US-Konjunktur erheblichen Schwung hatte. Dies minimierte seine unmittelbaren nega­tiven Auswirkungen. Zumindest auf mittlere und lange Sicht dürften auch US-Verbraucher und -Unternehmen zu den Ver­lierern zählen. Aber selbst mit einem auf 25% aufgestockten Zollsatz auf chinesische Waren sind die kurzfristigen Effekte der Strafzölle nicht groß genug, um die US-Wirtschaft von ihrem Expansionskurs abzubringen. Wir gehen davon aus, dass Verhandlungen mit der EU und China zumindest partiell erfolgreich sein werden und eine weitere Eskalation des Konfliktes vermieden werden kann. Unter dem Strich werden die USA 2019 im Jahresschnitt ein mit 2,6% noch immer überdurchschnittliches Wachstum verzeichnen. Die Dynamik dürfte aber im Verlauf des Jahres merklich „abbröckeln“.

Aufgrund des hohen Auslastungsgrads und wegen der preistreibenden Wirkung der protektionistischen Handelspolitik bleibt die Kernteuerung im Aufwärtstrend. Die Kernrate (ohne Energie- und Nahrungspreise) wird im Jahresschnitt mit prognostizierten 2,4% den höchsten Wert seit 2006 erreichen. Die Gesamtteuerung sollte 2019 aber nicht spürbar anders ausfallen als 2018.

Langsam, aber sicher erhält der Preisauftrieb auch Unterstützung seitens der Lohnentwicklung. Der Lohnauftrieb zieht in diesem Zyklus im Zeitlupentempo an. Mögliche Erklärungen für diese langsame Reaktion auf den enger werdenden Arbeitsmarkt gibt es viele, von der geschwächten Position der Gewerkschaften über die Globalisierung bis zu einem geringeren realen Verteilungsspielraum. Laut den offiziellen Zahlen leidet die US-Wirtschaft seit Jahren tatsächlich unter einem schwachen Produktivitätswachstum. Dies schränkt den möglichen Reallohnanstieg ein.

Weitere Zinserhöhungen … und dann Pause

Die anziehende Kernrate spricht dafür, dass sich die ­Inflationserwartungen ebenfalls nach oben bewegen. Die US-Notenbank dürfte daher ihren graduellen Zins­erhöhungskurs zunächst fortsetzen. Wir erwarten, dass das Zielband für den Leitzins im Sommer 3,00% bis 3,25% erreicht. Dies wäre am unteren Rand dessen, was wir als ein neutrales Zinsniveau ansehen würden. Selbst wenn die Geldpolitik dann noch nicht neutral sein sollte, ist sie doch spürbar weniger expansiv als Anfang 2018, als die Federal Funds Rate noch unter 1,5% lag.

Angesichts der innerhalb der Fed geführten Debatte, ab welcher Höhe der Leitzins die Konjunktur dämpft, und vor dem Hintergrund der abnehmenden konjunkturellen Dynamik sollte ab Herbst aber eine längere Pause im Zinserhöhungszyklus anstehen. Die Geldpolitiker werden voraussichtlich erst einmal abwarten wollen, ob sich die Wachstumsraten stabilisieren und die Konjunktur den „Entzugseffekt“ des fiskal- und geldpolitischen Stimulus wegstecken kann. Die Rendite der US-Staatsanleihen sollte vor diesem Hintergrund 2019 leicht steigen, allerdings deutlich weniger als der Leitzins.

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